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来源：中泰证券研究
何长天|中泰饮料行业负责人
S0740522030001
1.2025年软饮料行业回顾
1.1行情回顾：截至2025年11月28日，申万软饮料指数年初以来涨幅7.6%，相对上证指数/食品饮料指数超额收益分别为-8.4%/12.4%。估值层面，软饮料行业最新PE-TTM（剔除负值）约28.3倍，位于近三年46%分位数，三季度以来板块估值水平回落。
1.2行业层面：量增推动销额较好增长、品类表现分化。按照尼尔森数据，我国软饮料销售额近年保持中高个位数增长，量增为主、价基本持平，其中MAT2503销售额、销售量、单价分别同比增长7.4%、7.2%、0.2%；分月度看，25H1软饮料全渠道销售额同比增速均为正，7月份开始转负且下滑趋势在8、9月有所扩大，主要受外卖大战及新兴渠道如会员店、零食集合店崛起（尼尔森数据尚未覆盖）影响。细分品类看，马上赢数据显示仅运动饮料连续3个季度保持较好增长，植物饮料H1销额双位数增长但价格略承压，即饮果汁个位数增长、单价上行，其他品类销售额则不同程度承压，Q3全品类增长放缓或降幅扩大的趋势与尼尔森数据相照应。
2.2026年展望：健康化、功能化主导的结构性繁荣，需求延续景气
2.1宏观周期：积极价格信号已现，软饮料需求不惧环境扰动。2025年10月CPI同比转正、PPI同比跌幅持续收窄且环比实现年内首次上涨，积极价格信号已现但PPI转正时点及企业盈利企稳回升仍需要进一步观察。同时，2025年下半年以来社零同比增速在高基数及补贴退坡影响下有所放缓，而中期维度考虑居民收入增速仍受资产价格拖累、消费意愿偏低及宏观环境弱复苏等影响，内需修复尚需一定时间。展望2026年，可关注供给端优化的经营拐点机会、新品类新渠道推动的消费结构性增长、提振消费政策催化的行业β机会。
疫后软饮料行业需求修复好于其他快消品，行业营收复合增速亦在食饮子板块中位居前列。尼尔森数据显示2023-2024年我国饮料品类销额同比增速分别为6.6%、8.7%，高于整体快消品的-0.5%、2.8%；收入端看，2022-2024年申万饮料板块营收复合增速为12.8%，位列食饮子板块增速第三，25Q1-3营收同比增速分别为2.4%、17.8%、14.4%。饮料行业近年呈现出的需求更快修复、韧性更佳的主要影响因素如下：1）新品类、新消费属性，无糖茶、功能饮料、中式养生水等快速增长，满足消费者“水+营养+功能+情绪”多样化需求；2）持续拓展下沉渠道，而餐饮渠道占比尚低。
2.2品类周期：健康化、功能化结构性繁荣，心/质价比、性价比共存。从消费人群及消费需求角度看，软饮料品类的健康化、功能化及更具性价比的大包装将依然是行业的重要发展趋势，我国软饮料市场规模预计将维持稳健增长：1）饮料在Z世代、千禧一代这两类关键消费群体的渗透率达到90%以上，二者具备消费能力强、注重悦己消费及自我投资消费的特征，形成对饮料的健康营养、功能、特殊饮食及情绪等方面的多元化需求；2）居民收入仍受房地产市场调整的影响，对未来收入预期及消费信心有待进一步恢复，消费决策更偏理性消费、性价比/质价比，饮料大包装的百毫升更低价满足消费者划算心理，也逐渐成为分享、健身、办公等多场景首选。
2.3成本周期：价格涨跌不一，预计成本红利延续。展望2026核心看白砂糖、PET价格预计延续偏弱，瓦楞纸价格上涨具备支撑性，饮料行业或持续受益成本红利但边际影响减弱。
2.4竞争格局：集中度提升+平台化，龙头扩大领先优势。2019年以来龙头公司在营收抗风险性、成长性及利润率提升等方面表现好于区域性及细分品类公司，2019-2024年二类公司营收CAGR分别为8.6%、-0.7%，归母净利润CAGR分别为15.5%、4.6%，在饮料行业品类结构性增长、终端竞争加剧背景下，龙头公司优势进一步强化。1）原因一：景气赛道如功能饮料、无糖茶等行业龙头公司市占率提升，包装水行业格局松动农夫市占率有望持续修复；2）原因二：龙头公司迈向平台化，赛道选择围绕需求景气、适配自身渠道特性、品类升级等趋势。东鹏核心竞争力在于性价比及下沉渠道，品牌力持续提升；农夫则践行长期主义，“天然、健康”理念深入人心，两大超百亿单品验证平台化能力。
3．投资建议
饮料消费旺季结束，龙头公司三季报平稳收官、优势进一步强化。展望2026，宏观环境或迎来盈利拐点，系列消费政策提振内需，若考虑中期居民资产负债表仍需一定时间修复，软饮料行业需求景气不惧环境扰动、基本面韧性更优。建议在饮料内部的结构性成长赛道，优选功能饮料及无糖茶行业龙头；利润端，饮料行业原材料及包材成本红利预计延续，持续关注各企业竞争策略及新品进展。
主线一：优选有增速的景气赛道、紧握行业龙头，演绎行业增长红利+市占率提升逻辑。1）能量饮料&电解质水：东鹏饮料凭借高性价比、强渠道充分受益行业增长，补水啦势能向上；2）无糖茶：低价+大包装+口味推新降维打击，东方树叶作为行业龙头有望加速抢占市场份额。主线二：原材料及包材成本红利延续，业绩确定性较好+高分红率。
风险提示：宏观经济波动、行业竞争加剧、终端需求不及预期、渠道变革进度不及预期、新品推广效果不及预期、原材料价格波动、食品安全风险、研报使用信息更新不及时风险。
摘要选自中泰证券研究所研究报告：《需求景气延续，关注新消费下的结构性机会》
发布时间：2025年12月9日
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责任编辑：石秀珍 SF183
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